三星医疗溢价收购关联资产被疑利益输送 屡改募资用途为跨界？

作者：IPO再融资组 / 辰

3月28日，星医连发21则公告称，疗溢联资拟以8.44亿元自有资金收购5家明州康复医院100%股权。价收此次交易共对应十个交易方，购关改募其中5家在投资决策上受三星医疗子公司宁波奥克斯投资管理有限公司影响大，产被属于三星医疗的疑利益输关联方。另外5家交易方的送屡执行事务合伙人均为何锡万，何锡万为三星医疗实控人郑坚江妻子的资用兄弟，也属于三星医疗的跨界关联方。

本次收购构成关联交易，星医截至2021年12月31日，疗溢联资交易标的价收武汉明州康复医院、宁波北仑明州康复医院、购关改募南京明州康复医院、产被长沙明州康复医院和常州明州康复医院净资产账面价值总额为2.67亿元，疑利益输以此计算，本次交易溢价2.16倍。

这不是三星医疗第一次溢价收购关联资产，自2015年拓展医疗业务以来，三星医疗扩大医疗业务规模的方式主要靠并购。值得注意的是，近年来公司营运资金并不充裕。此前于2021年4月，三星医疗曾变更部分募投项目募集资金9.4亿元用于溢价收购关联资产杭州明州脑康康复医院、南京明州康复医院和南昌明州康复医院100%股权，被上交所问询是否涉及“利益输送”，并要求评估师对相关问题发表意见。

多次变更募集资金用途

三星医疗全称为“宁波三星医疗电气股份有限公司”，由“宁波三星电气股份有限公司”于2015年变更而得。公司于2011年上市，上市之初主营业务为电能计量及信息采集产品、配电设备的研发、生产和销售。2015年4月收购关联资产宁波明州医院100%股权，后又通过与浙江大学医学院附属第二学院签订合作意向书，设立医疗投资基金等方式，开始跨界布局医疗业务。

本次收购武汉明州康复医院、宁波北仑明州康复医院、南京明州康复医院、长沙明州康复医院和常州明州康复医院100%股权事项与前次变更部分募投项目募集资金溢价收购杭州明州脑康康复医院、南京明州康复医院和南昌明州康复医院100%股权事项的相同之处在于，一方面收购标的均为关联资产，另一方面交易定价均以收益法评估值为基础，相较资产基础法评估值较高。同时，收购当期公司的营运资金较紧张。

溢价2.16倍，作价是否公允？

根据三星医疗披露的评估报告，南京明州康复医院在2021年净利润大幅下降42%的情况下被预测此后将持续增长，在2021年病床使用率仅65%的情况下被预测2022年以后病床有效使用率将维持84%以上，并未考虑到2022年疫情持续反复，新病区若未能成功开放的影响。

对于武汉明州康复医院，2021年才开始扭亏，病床有效使用率为62.45%。而三星医疗却假设2022年以后武汉明州康复医院年度病床有效使用率在72%-82%之间，净利润持续逐年提升。长沙明州康复医院2021年病床有效使用率仅为42%，被预测此后将维持在59%-80%。常州明州康复医院预测后的病床有效使用率存波动，宁波北仑明州康复医院被假设病床有效使用率将提升31-62个百分点。

三星医疗对此次关联交易价格8.44亿元的评定基于标的医院均实现了最好的业绩，由此按照净资产账面总值2.67亿元计算，此次交易溢价216.1%。

近年来三星医疗营运资金承压，一方面2021年三季度公司经营活动现金净流量亏损，另一方面，除去年4月三星医疗曾变更部分募投项目募集资金9.4亿元用于溢价收购关联资产杭州明州脑康康复医院、南京明州康复医院和南昌明州康复医院100%股权，近年来公司多次挪用募投项目募集资金用于补流。

2018-2020年及2021年前三季度，三星医疗经营活动现金净流量分别为4.45亿元、9.25亿元、12.31亿元和-4.75亿元。同期筹资活动现金净流量分别为8.72亿元、-21.67亿元、-15.46亿元和-4.87亿元。

2016年6月，三星医疗发布公告称，使用不超过25亿元的闲置募集资金暂时补充流动资金，期限自第三届董事会第三十次会议审议通过之日起不超过12个月；2017年4月，公司宣布已归还上述资金，但同月又发布公告称，使用不超过25亿元的闲置募集资金暂时补充流动资金，期限自第三届董事会第三十八次会议审议通过之日起不超过12个月。

2018年3月、2019年3月、2020年2月、2021年3月和2022年2月，三星医疗均发布了使用闲置募集资金补充流动资金的公告，期限为12个月，金额分别为25亿元、25亿元、24.5亿元、8亿元和9.5亿元，每一期挪用募投项目募集资金用于补流均首尾相连近乎无缝衔接。

有了部分募集资金的补流，三星医疗于2017年以现金3.2亿元收购了关联资产浙江明州康复医院100%股权。

跨界拓展医疗业务依赖并购

自从2015年拓展医疗业务后，医疗服务逐渐成为三星医疗第二大收入来源。2018-2020年及2021年前三季度，三星医疗营业收入分别为58.7亿元、67.39亿元、70.93亿元和51.04亿元，同比变动9.35%、14.8%、4.22%和-7.05%。2018-2020年，智能配用电业务仍为三星医疗的主要收入来源，贡献收入分别为40.44亿元、47.39亿元和53.09亿元，营收占比分别为68.88%、70.33%和74.85%。

智能配用电业务收入增加的同时，三星医疗2015年开拓的医疗业务收入却在波动下降。2018-2020年，公司医疗业收入分别为12.96亿元、15.17亿元和13.83亿元，营收占比分别为22.08%、22.51%和19.5%。

与收入结构相同，近年来三星医疗的医疗业务毛利率波动下降，主营业务智能配用电业务毛利率却逐年增长。2018-2020年，医疗业务毛利率分别为22.92%、24.67%和19.1%，智能配用电业务毛利率分别为27.96%、28.39%和29.35%。

2015年起，三星医疗斥资8亿元收购了关联资产宁波明州医院100%股权，后又使用1.9亿元自有资金与宁波开云股权投资管理有限公司共同设立投资基金，以此开启了并购拓展医疗业务之路。

截至2020年，公司实现门诊人次100.45万、出院人次3.89万、体检人次16.18万。

但值得注意的是，三星医疗拓展医药业务的方式依赖并购，截至2022年3月，公司共有8家医院，其中6家医院通过收购获得。此次交易完成后，三星医疗将拥有11家收购获得的医院，自营医院仅2家。

三星医疗在年报中称，公司医疗服务板块主要业务为医院的建设、运营、投资并购，以及医疗融资租赁等业务。2015年4月20日，三星医疗子公司奥克斯医院投资与浙江大学医学院附属第二医院签署医疗合作意向书，由奥克斯医院投资独家投资5亿元建设杭州明州医院，成为公司为数不多的自建医院。

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